Криптокрах обрушил акции Strategy и поставил под угрозу её способность привлекать капитал. Впервые компания допускает продажу части гигантского биткоин‑резерва, чтобы покрыть дивиденды и долги. Майкл Сэйлор утверждает, что «никогда не говорил, что компания не будет продавать биткоин», но инвесторы встревожены.
Для компании Strategy наступил момент истины. Замедленный, но тяжёлый обвал криптовалют сильно ударил по фирме, которая скупила десятки миллиардов долларов в биткоине на пике рынка. Падение биткоина обрушило акции Strategy и резко сузило возможности компании привлекать новый капитал.
Уровень стресса настолько высок, что план спасения, представленный в понедельник, включает отказ от мантры Майкла Сэйлора: «Никогда не продавай свой биткоин». Strategy одобрила программу обратного выкупа до $1 млрд как для привилегированных акций, так и для обыкновенных Class A, а также запускает «монетизационную программу» на $1,25 млрд, которая предполагает продажу биткоина для привлечения капитала. Сэйлор заявил, что он «никогда не говорил, что компания не будет продавать биткоин».
«Долгосрочная история не изменилась», — говорит Джефф Дорман, инвестиционный директор Arca. — «Элементы капитальной структуры всё ещё конкурируют друг с другом, но им удалось отложить проблему на время».
Как Strategy стала «биткоин‑сосудом»
Идея Сэйлора превратить свою софтверную компанию в хранилище биткоина захватила воображение криптоинвесторов и породила множество подражателей. Сначала Strategy использовала собственные денежные резервы. Затем начала продавать акции. Потом — выпускать конвертируемые облигации и высокодоходные привилегированные акции.
К моменту, когда биткоин достиг рекордных $126 000 в октябре, Сэйлор накопил более 600 000 BTC и фактически превратил Strategy в прокси‑актив для криптовалюты. Но теперь, когда биткоин потерял более половины стоимости и опустился ниже $60 000, Strategy страдает вместе с ним.
mNAV компании — отношение её стоимости к стоимости биткоин‑резерва — в пятницу упал ниже 1. Это «момент слома», который подорвал доверие инвесторов: рынок оценил Strategy ниже стоимости её биткоинов. Это фактически заморозило способность компании выпускать новые акции для покупки биткоина.
Акции Strategy упали более чем на 80% с пика ноября 2024 года. Stretch — самая популярная привилегированная акция — торгуется на 16% ниже номинала после рекордного падения на прошлой неделе.
Проблемы с акциями и дивидендами
Падение обыкновенных акций означает, что выпуск новых бумаг лишь сильнее размоет долю акционеров и обрушит цену. Но падение привилегированных акций — ещё хуже: выпуск нового привилегированного капитала становится почти невозможным.
Падение Stretch вынудило Strategy поднять и без того огромный годовой дивиденд с 11,5% до 12%, чтобы вернуть инвесторов.
Аналитики говорят: Strategy не может одновременно защитить держателей обыкновенных и привилегированных акций, обслуживая обязательства по дивидендам в $1,8 млрд в год — сумму, которая многократно превышает её выручку от основного софтверного бизнеса. Чтобы продолжать выплаты, компания должна либо продавать больше акций, либо продавать больше биткоина, либо сокращать дивиденды.
Компания уже начала действовать. В понедельник Strategy объявила о планах выкупить до $1 млрд как привилегированных, так и обыкновенных акций. Выкуп снижает количество акций на рынке и уменьшает объём дивидендных выплат.
Strategy также заявила, что может продать биткоин на сумму до $1,25 млрд, чтобы покрыть дивиденды, проценты по долгам, финансировать программу выкупа и пополнить денежный резерв. К 28 июня резерв увеличен до $2,55 млрд.
Как Strategy финансировала биткоин‑покупки
Сэйлор начал трансформацию компании в августе 2020 года. Сначала использовал наличность, затем — продажи акций через программы at‑the‑market. В 2024 году Strategy стала одним из крупнейших мировых эмитентов конвертируемых облигаций, привлекая более $6,2 млрд за год.
В начале 2025 года компания запустила линейку высокодоходных привилегированных акций — Strike, Stretch, Strife и Stride.
Крипто‑инвестор Ник О’Нил из Майами держит около $21 000 в Stretch и планирует докупать при падении. «Вы покупаете их, потому что верите, что биткоин снова вырастет», — говорит он. — «И что биткоин на балансе компании позволит платить дивиденды ещё несколько лет».
В июне Strategy продала 32 BTC, чтобы покрыть дивиденды по Stretch. Продажа была небольшой, но подорвала доверие рынка и вызвала резкое падение. Сейчас Strategy владеет 847 363 BTC — около $51 млрд по текущим ценам.
Критики отмечают, что Сэйлор рекламировал Stretch как продукт «со стабильностью денежного рынка», что вводило инвесторов в заблуждение: в отличие от настоящих фондов денежного рынка, Strategy может легально приостановить выплаты по привилегированным акциям.
«Strategy остаётся приверженной биткоину как основному резервному активу», — заявил Сэйлор.
Инвесторы, которые сыграли на падении
Некоторые частные инвесторы предвидели крах. Музыкант Джон Скаргалл из Филадельфии купил два долгосрочных пут‑опциона на Stretch, заметив, что люди в соцсетях обсуждают его как безопасный фонд денежного рынка. Он купил контракты за $240, продал один за $320, а второй держит до декабря — или продаст раньше, если Stretch упадёт до $50–60.
«Если рынок даёт 10–11% годовых с огромной волатильностью, как инструмент с доходностью 11,5% может быть стабильным?» — говорит он. — «Я понял, что рано или поздно он начнёт вести себя как настоящий высокодоходный инструмент».
Корень кризиса — майская сделка
Аналитики связывают нынешний кризис Stretch с маем, когда Strategy использовала денежный резерв для выкупа $1,5 млрд нулевых купонных конвертируемых нот, погашаемых в 2029 году. Это сократило средства для дивидендов и обрушило Stretch. Скепсис не исчез даже после того, как CEO Фонг Ле заявил, что купил $1 млн Stretch и будет держать до восстановления номинала.
Но внутренние покупки не спасут от макрообвала. При биткоине около $60 000 и нереализованном убытке Strategy более $10 млрд аналитики считают, что компания должна приостановить покупки биткоина и восстановить денежные резервы.
«Strategy всегда покупает на локальном пике» — это уже настоящий рыночный мем, пишет Хулио Морено из CryptoQuant. — «Покупать каждый раз, когда есть капитал, — не стратегия, а формула накопления на вершинах циклов».
