Латвийская airBaltic 14 сентября начала процедуру защиты от банкротства по американской процедуре Chapter 11. Формально авиакомпания не прекращает работу и продолжит выполнять рейсы. Но для латвийских налогоплательщиков, государства и владельцев облигаций это означает радикальное изменение ситуации: теперь судьба многомиллионных долгов airBaltic будет решаться в американском суде, а новые кредиторы получают преимущество перед значительной частью прежних кредиторов.
airBaltic и несколько ее дочерних структур добровольно обратились в суд по делам о банкротстве Южного округа Нью-Йорка. Компания заявляет, что Chapter 11 позволит провести финансовую реструктуризацию, продолжая обычную операционную деятельность.
Одновременно авиакомпания договорилась о привлечении €350 млн так называемого DIP-финансирования — денег для финансирования деятельности компании во время процедуры банкротства. Среди финансовых участников сделки названы Strategic Value Partners, Barclays, Hayfin Capital Management, Morgan Stanley и Oaktree Capital Management. И именно здесь находится главный финансовый вопрос.
€350 млн новых денег — но кто получит их обратно первым?
DIP — сокращение от Debtor in Possession. Это специальное финансирование компаний, находящихся под защитой Chapter 11. В отличие от обычного кредита, DIP-финансирование получает чрезвычайно высокий приоритет в процедуре банкротства. Проще говоря, новые кредиторы дают airBaltic деньги для того, чтобы компания продолжала работать, но взамен получают максимально защищенную позицию.
Поэтому €350 млн нельзя просто прибавить к уже существующему долгу airBaltic как еще один обычный кредит. Эти деньги должны финансировать текущую деятельность и реструктуризацию. Но обязательства перед DIP-кредиторами будут обслуживаться с приоритетом перед значительной частью существующих требований. Это принципиально важно для тех, кто уже дал airBaltic деньги.
У airBaltic уже был долг €380 млн
В 2024 году airBaltic разместила облигации на €380 млн со ставкой 14,5% годовых и погашением в 2029 году. Это очень дорогие деньги: только процентные выплаты по первоначальной структуре составляли около €55,1 млн в год, или примерно €13,8 млн за квартал. Латвийское государство также является владельцем этих облигаций на €50 млн. То есть государство выступает одновременно как:
- крупнейший акционер airBaltic;
- кредитор компании;
- владелец ее облигаций;
- фактический представитель интересов латвийских налогоплательщиков.
В апреле 2026 года государство дополнительно предоставило airBaltic краткосрочный заем на €30 млн. Он был выдан без обеспечения. А в августе латвийский парламент принял специальный закон, позволяющий государству участвовать в стабилизации airBaltic, в том числе предоставлять новое финансирование и конвертировать требования государства по уже имеющимся обязательствам компании.
Почему старые владельцы облигаций оказались в опасной позиции
Еще несколько дней назад airBaltic пыталась решить проблему без Chapter 11. Компания предлагала привлечь до €257 млн нового суперприоритетного долга, обеспеченного активами. Fitch предупреждал, что без краткосрочного финансирования airBaltic необходимы примерно €156 млн, а возможности компании становятся «весьма ограниченными». При этом существующие владельцы облигаций 2029 года должны были фактически отойти назад в очереди.
Reuters сообщал, что новая структура предполагала приоритет нового долга, тогда как существующие облигации 2029 года становились третьими в очереди на погашение. Обеспечением должны были служить, в частности, восемь самолетов и семь двигателей. В итоге договориться с кредиторами во внесудебном порядке не удалось. Теперь началась гораздо более жесткая процедура — Chapter 11.
Что означает Chapter 11
Важно не называть происходящее простой ликвидацией. Chapter 11 — это процедура финансовой реорганизации, а не автоматическое закрытие компании. airBaltic продолжает летать. Билеты и обслуживание пассажиров должны продолжаться. Компания получает защиту от кредиторов, чтобы попытаться перестроить долговую нагрузку и сохранить бизнес. Но одновременно компания переходит под контроль американского суда в вопросах, которые имеют отношение к реструктуризации. И теперь основной вопрос звучит уже не так:
«Где airBaltic возьмет деньги?»
А так:
«Кому достанутся деньги и активы airBaltic, если их окажется недостаточно для всех кредиторов?»
Очередь за деньгами
В упрощенном виде финансовую структуру можно представить следующим образом. Первый уровень — DIP-кредиторы. Это новые кредиторы, предоставляющие airBaltic до €350 млн финансирования в рамках Chapter 11. Их задача — обеспечить компании ликвидность, чтобы она могла продолжать работу во время реструктуризации. Взамен они получают очень высокий приоритет.
Второй уровень — расходы самой процедуры банкротства и другие требования с предусмотренным законом приоритетом. Сюда относятся, в частности, расходы на проведение процедуры, профессиональных консультантов и определенные требования, которые американское законодательство относит к приоритетным.
Следующий уровень — обеспеченные прежние кредиторы. Здесь уже находятся существующие владельцы обеспеченных облигаций airBaltic и другие кредиторы в зависимости от конкретного юридического статуса их требований и обеспечения.
Ниже — необеспеченные кредиторы. И только после удовлетворения требований кредиторов может появиться экономическая стоимость для акционеров. А главным акционером airBaltic остается Латвия. Именно поэтому государство рискует оказаться одновременно по обе стороны этой конструкции: оно может потерять деньги как кредитор и облигационер, а также потерять стоимость принадлежащей ему доли в компании.
Сколько могут потерять владельцы облигаций?
Точную сумму сейчас назвать невозможно. Это зависит прежде всего от двух вещей:
- сколько денег airBaltic сможет заработать или привлечь в процессе реструктуризации;
- сколько реально будут стоить ее активы и бизнес после реструктуризации.
Но принципиальная проблема очевидна. Облигации на €380 млн были выпущены под очень высокую ставку — 14,5%. Еще в августе владельцы облигаций согласились капитализировать некоторые процентные выплаты вместо их немедленной выплаты наличными. Это уже было признаком того, что обычная долговая модель перестала работать. Теперь владельцам облигаций придется конкурировать за стоимость компании с новыми кредиторами, которые вошли в структуру через Chapter 11.
А что с €50 млн латвийского государства?
Это один из наиболее неприятных вопросов для правительства. Латвия вложила €50 млн в облигации airBaltic, а кроме того предоставила компании отдельный заем на €30 млн. То есть речь идет как минимум о €80 млн государственных требований, не считая стоимости государственной доли в капитале и предыдущих государственных вложений. При этом €30-миллионный заем был предоставлен без обеспечения. С точки зрения обычного налогоплательщика возникает простой вопрос:
если частные финансовые институты теперь предоставляют airBaltic €350 млн и получают приоритет, какое место в очереди будет занимать латвийское государство?
Ответ на этот вопрос будет зависеть от конкретной юридической квалификации каждого требования и документов, которые суд утвердит в рамках Chapter 11. Но уже сейчас ясно: государство не может рассчитывать на то, что его прежние вложения автоматически будут защищены только потому, что оно является государством.
Почему airBaltic дошла до этой точки
Проблемы компании возникли не вчера. airBaltic работает с высокой долговой нагрузкой, полностью зависит от лизингового финансирования значительной части флота и столкнулась с серьезным ростом операционных расходов.
В 2026 году ситуацию дополнительно ухудшили последствия войны между США и Ираном и резкий рост стоимости авиационного топлива. Reuters сообщает, что стоимость топлива для авиакомпании резко выросла, что еще сильнее ударило по ликвидности.
Одновременно компания столкнулась с проблемами с двигателями, сокращением некоторых маршрутов и необходимостью уменьшать расходы. Еще в августе латвийское правительство публично характеризовало положение airBaltic как «очень серьезное». А теперь компания перешла к американской процедуре банкротства.
Самое важное: €350 млн — это не подарок
В публичном восприятии может возникнуть впечатление, что airBaltic получила €350 млн и теперь финансовая проблема решена. Это не так. €350 млн — это прежде всего новые заемные деньги. Их придется возвращать. Причем новые кредиторы получают чрезвычайно сильную позицию в отношении активов и будущих денежных потоков компании. Поэтому экономический смысл сделки можно сформулировать так:
Новые кредиторы дают airBaltic деньги, чтобы она не остановилась сегодня. Но в обмен они получают преимущество перед значительной частью старых кредиторов.
Это нормальная логика Chapter 11. Но для старых кредиторов она означает риск существенного уменьшения их возврата.
Сценарий №1: airBaltic удается спасти
Если реструктуризация окажется успешной, авиакомпания сократит расходы, изменит долговую структуру, восстановит прибыльность и сохранит достаточную стоимость бизнеса. В этом случае новые кредиторы получают свои €350 млн обратно с предусмотренной доходностью. Старые кредиторы также могут получить значительную часть своих требований — в зависимости от утвержденного судом плана. Акции государства могут сохранить часть стоимости. Для Латвии это лучший сценарий.
Но даже в нем государство фактически уже потратило значительные суммы на поддержание компании, а ее прежняя долговая модель будет серьезно изменена.
Сценарий №2: airBaltic не удается восстановить
Если бизнес не сможет генерировать достаточный денежный поток, ситуация становится гораздо жестче. Тогда может возникнуть необходимость продажи компании или ее отдельных активов. В американском банкротстве возможна продажа бизнеса или активов через процедуру, предусмотренную Section 363 Bankruptcy Code. В таком случае деньги от продажи распределяются в соответствии с установленными законом и судом приоритетами. И здесь главный риск для старых кредиторов заключается в том, что стоимости активов может оказаться недостаточно после погашения более приоритетных требований. В худшем случае акционерам — то есть прежде всего Латвии — может не остаться практически ничего.
Кто в итоге рискует больше всего?
Парадокс заключается в том, что формально государство является владельцем airBaltic. Но с экономической точки зрения государство рискует сразу несколькими способами. Первое. Может обесцениться государственная доля в компании. Второе. Может быть частично или полностью потеряна стоимость государственных облигаций airBaltic на €50 млн. Третье. Под угрозой находится возвращение государственного займа €30 млн. Четвертое. Государству уже приходилось поддерживать авиакомпанию дополнительными финансовыми решениями.
И наконец, государство может оказаться перед необходимостью политически выбирать между дальнейшим финансированием компании и фактическим признанием потерь.
Почему решение принято именно сейчас
Еще 11 сентября Fitch говорил, что airBaltic срочно требуется около €156 млн краткосрочного финансирования, а возможности компании становятся крайне ограниченными. В то время обсуждалось привлечение до €257 млн нового суперприоритетного долга. Спустя всего несколько дней вместо этой конструкции появилась гораздо более радикальная:
Chapter 11 + €350 млн DIP-финансирования.
Это означает, что прежняя попытка договориться с кредиторами фактически провалилась. Теперь переговоры о будущем компании будут проходить уже в условиях американского судебного процесса.
Что будет дальше
Следующими ключевыми документами станут решения суда по условиям DIP-финансирования, структура будущего плана реструктуризации и предложения существующим кредиторам. Именно тогда станет возможным гораздо точнее посчитать, сколько потенциально получат:
- новые кредиторы, предоставляющие €350 млн;
- владельцы облигаций 2029 года на €380 млн;
- латвийское государство;
- другие кредиторы;
- акционеры.
Пока же можно сделать один главный вывод. airBaltic не закрылась. Но финансовая модель, на которой авиакомпания существовала до сегодняшнего дня, фактически закончилась. Теперь вопрос состоит не только в том, сможет ли airBaltic продолжить полеты. Вопрос гораздо серьезнее: сколько из уже вложенных в airBaltic денег удастся вернуть — и сколько в конечном итоге заплатит латвийский налогоплательщик за попытку сохранить национального авиаперевозчика.
